Réformer la SEC

La Securities and Exchange Commission a récemment proposé deux nouvelles règles pour éviter que des rachats soudains de parts de marché monétaire par des investisseurs ne fassent des ravages sur le système financier. La première proposition, nécessitant une VNI flottante »(valeur liquidative), mérite d’être soutenue car elle se limite au type de fonds monétaires les plus risqués: ceux détenus principalement par des institutions en évolution rapide et investis en grande partie dans du papier commercial de premier ordre.
En revanche, la deuxième proposition s’appliquerait aux fonds du marché monétaire institutionnels et de détail qui investissent principalement dans du papier commercial (les fonds dits «prime»). Ces fonds devraient généralement imposer des frais et des barrières pour ralentir les rachats une fois que les actifs liquides d’un fonds tombent en dessous de 15% de l’actif total. Cette proposition pourrait être contre-productive. Pour éviter ces obstacles aux rachats, les investisseurs devraient probablement fuir en masse dès que leur fonds approchera du seuil de 15%.
Selon les règles actuelles, les fonds du marché monétaire maintiennent une valeur liquidative constante de 1 $ par action, sauf si sa juste valeur marchande tombe en dessous de 99,5 cents par action. Lors de la crise financière de 2008, le Reserve Primary Fund, un fonds institutionnel de premier ordre, a «cassé la balle» lorsque sa position dans le papier commercial de Lehman Brothers s’est dégradée. Ensuite, certains investisseurs, en particulier les grandes institutions, se sont précipités pour racheter des actions dans d’autres fonds monétaires de premier plan, ce qui a provoqué des ventes de papier commercial en difficulté.
En réponse, la première proposition de la SEC obligerait les fonds institutionnels de premier ordre à passer d’une valeur liquidative constante de 1 $ par action à une valeur liquidative fluctuante, reflétant la valeur marchande réelle de ses actifs chaque jour. Étant donné que la valeur liquidative par action du fonds refléterait progressivement toute détérioration de la valeur marchande de ses actifs, il ne se produirait aucun événement dramatique et soudain de rupture. » Sans un tel événement, les investisseurs institutionnels seraient moins enclins à fuir un fonds du marché monétaire pour éviter une forte baisse de sa valeur liquidative de 1 $ à 99 cents par action.
Il est raisonnable de penser que la première proposition de la SEC ne s’appliquerait pas aux fonds du marché monétaire détenant principalement des titres garantis par le gouvernement américain. Ces titres sont effectivement à l’abri des défauts de paiement et peu susceptibles de provoquer une baisse permanente de la valeur d’un fonds. Les fonds qui ont cassé la balle dans le passé ont principalement investi dans du papier commercial émis par de grandes sociétés. Cette proposition ne s’appliquerait pas non plus aux fonds de détail. Les avoirs en fonds du marché monétaire de tout investisseur individuel sont relativement petits et ces investisseurs ont toujours été beaucoup plus lents à racheter que les grandes institutions. Les investisseurs institutionnels suivent de près leurs avoirs en fonds monétaires et effectuent des remboursements importants dès qu’ils reniflent la possibilité d’un problème grave.
Malheureusement, la deuxième proposition de la SEC s’appliquerait aux fonds du marché monétaire de premier rang détenus principalement par des investisseurs de détail (bien qu’elle ne s’applique pas aux fonds du marché monétaire qui investissent principalement dans des titres garantis par le gouvernement américain). La proposition exigerait généralement des fonds qu’ils imposent une 2% de frais sur tous les rachats d’actionnaires une fois que les actifs liquides d’un fonds sont tombés en dessous de 15% de l’actif total. Ces frais de rachat de 2% sont énormes pour les investisseurs particuliers dans les fonds du marché monétaire, dont les rendements annuels totaux sont souvent inférieurs à 2%.
La deuxième proposition permet également à un fonds du marché monétaire de détail de suspendre tous les rachats d’actionnaires pour une période pouvant aller jusqu’à 30 jours. La menace d’être enfermé dans un fonds du marché monétaire terrifierait la plupart des investisseurs de détail.
Alors que les investisseurs particuliers ont été relativement lents à évoluer dans le passé, les nouvelles règles exigeront une divulgation rapide du niveau de liquidité d’un fonds du marché monétaire. Lorsque les actifs liquides d’un fonds chutent en dessous de 20%, cela sera largement noté par la presse financière, de sorte que les investisseurs particuliers seront avertis des obstacles imminents aux rachats.
En réponse, certains investisseurs de détail pourraient transférer leur épargne des fonds du marché monétaire vers les dépôts bancaires. Une telle forte augmentation des dépôts serait difficile pour de nombreuses banques qui ont déjà du mal à respecter des normes de capital plus élevées. Plus fondamentalement, les emprunteurs à court terme recevraient beaucoup moins de financement des fonds du marché monétaire.
D’autres investisseurs de détail pourraient conserver leur épargne dans un fonds du marché monétaire, mais racheter dès qu’il aurait déclaré des liquidités inférieures à 20%. À ce stade, le risque de frais de rachat et de suspension serait inconfortablement élevé, de sorte que les investisseurs de détail se précipiteraient pour racheter, provoquant ainsi la course »que la SEC essaie d’empêcher.
En bref, la SEC devrait adopter sa première proposition d’exiger une valeur liquidative flottante pour les fonds institutionnels de premier ordre du marché monétaire. L’agence devrait repenser sa deuxième proposition car elle pourrait par inadvertance augmenter – et non diminuer – les vagues de rachat des fonds du marché monétaire de détail en période de crise financière.